Почему инвесторы не ценят облигации? Нестандартные подходы к составлению портфеля акций и облигаций

Андрей Игнатенко
Андрей Игнатенко Андрей Игнатенко
Специализация: ценные бумаги, частные инвестиции, право, налоги, планирование, дебетовые и кредитные пластиковые карты
5 минут чтения
1
0
80
Самые важные и оперативные новости в телеграм-канале «Выберу.ру»
Комментировать

Облигации традиционно считаются менее рискованными ценными бумагами, и я часто слышал от розничных инвесторов, что им скучно «сидеть в облигациях». Мол, то ли дело акции, по которым каждый день движения котировок, всё время что-то происходит и вообще интересно. Это, конечно, так, но если отбросить в сторону информационный шум, который ежедневно поднимается вокруг акций, то можно заметить, что рынок облигаций — рынок долгов — не менее интересен.

Рынок облигаций тоже интересен. Фото: «Выберу.ру»

Сколько облигаций держать в портфеле

По моему мнению, портфель розничного инвестора обязательно должен включать в себя оба класса инструментов, другой вопрос — в каком соотношении. Классик стоимостного инвестирования Бенджамин Грэм рекомендовал придерживаться соотношения акций и облигаций по формуле 50:50. «Инвестор не должен вкладывать в акции более половины своих активов», — писал он в книге «Разумный инвестор».

Кстати говоря, я замечал, что, действительно, новички часто слишком увлекаются акциями (и потом жалеют об этом), а более опытные инвесторы держат не менее половины портфеля в облигациях и спокойны. Впрочем, есть и другие популярные стратегии.

Например, мне приходилось слышать совет уходить процентов на 90 от портфеля и перекладываться в короткие облигации накануне спадов фондового рынка (короткие облигации почти не падают), а затем на дне рынка распродавать облигации, по дешёвке подбирать акции и ждать, когда они снова вырастут в цене.

Вот только с этими советами всегда одна проблема: никто не скажет точно, когда обвалится фондовый рынок. Поэтому, если вы не провидец, то лучше следовать простому совету Грэма и делить портфель между акциями и облигациями пополам.

Ориентир — обязательства

Формировать портфель облигаций интереснее, чем собирать мозаику.

Для начала нужно понять, на что мы в первую очередь будем ориентироваться: на некие будущие обязательства, размер которых нам понятен и которые в определённые моменты мы планируем профинансировать с помощью своего портфеля, или на получение наилучшей доходности при заданном уровне риска.

Ориентированное на обязательства инвестирование часто применяется страховыми компаниями и пенсионными фондами: им нужно делать заранее известные фиксированные выплаты клиентам. Они должны учитывать не только процентный риск (проще говоря, проценты от облигаций должны покрывать обязательства), но и риск инфляции, и риск дожития (пенсионер может прожить дольше, чем планировалось при расчёте его фиксированных взносов и выплат).

На самом деле каждый из нас может быть сам себе пенсионным фондом. И не только: можно собирать портфель облигаций, ориентируясь на покрытие любых будущих расходов их купонными платежами, размеры и даты которых заранее известны.

Каждый может быть сам себе Пенсионный фонд. Фото: «Выберу.ру»

Есть разные стратегии формирования портфеля облигаций для покрытия потока обязательств. Грубо говоря, если вы взяли на себя обязательство в течение 6 лет ежегодно платить по 300 тысяч рублей на оплату вуза своего ребёнка, то денежный поток от облигаций должен полностью закрывать все эти платежи. Точнее, каждому обязательству должен соответствовать отдельный денежный поток из портфеля облигаций. Одна из стратегий говорит: для того, чтобы обязательства и потоки соответствовали друг другу, нужно уровнять дюрацию.

Дюрация — это период времени до полного возврата инвестиций в облигацию (средневзвешенный срок потока платежей; он бывает короче, чем срок до погашения облигации). Чем ниже дюрация — тем быстрее за счёт купонов окупятся ваши инвестиции в облигацию.

Возьмём отдельно взятое обязательство заплатить 300 тысяч рублей через 6 лет, его дюрация тоже равна шести (так как это обязательство, то его можно сравнить с бескупонной облигацией, у которой дюрация равна сроку до погашения). Нам, следовательно, нужно выбрать на бирже надёжную облигацию с дюрацией, равной шести, и за счёт её купонных выплат мы полностью покрываем будущий платёж. И то же самое проделаем для покрытия каждого обязательства. Каждая из шести выплат у нас теперь закрыта облигациями с соответствующей дюрацией, и наша забота следить, чтобы так всё и оставалось, а при необходимости перекладываться в другие облигации.

Другая стратегия предполагает, что мы без оглядки на дюрацию подбираем на каждое обязательство облигационный выпуск, который будет погашаться аккурат в то же время, когда наступит пора платить. В эту облигацию делаются инвестиции ровно такого размера, чтобы размер номинала и финального купона был равен величине выплат от этой облигации, после чего подбирается новая облигация, соответствующая новому сокращённому предпоследнему по времени обязательству и т. д. Процесс продолжается до тех пор, пока всем обязательствам, от последнего до первого, не будут подобраны подходящие выплаты, поступающие от ценных бумаг.

Ну и третья стратегия — это совмещение первых двух. Цель — создание портфеля, дюрация которого равна дюрации обязательств и одновременно в течение первых нескольких лет приведены в соответствие денежные потоки.

Ориентир — риск и доходность

Теперь представим ситуацию, что над нами никакие будущие обязательства не висят, а портфель облигаций мы собираем исключительно для получения максимально возможного при нашем риск-профиле дохода. Здесь тоже есть разные варианты, как лучше формировать портфель, и если их все объяснять, то это будет долго. Один человек — Гарри Марковиц — ещё 32 года назад получил за это Нобелевскую премию по экономике, и с тех пор количество исследований данного вопроса только росло.

При формировании портфеля имеет значение не только доходность. Фото: «Выберу.ру»

При формировании портфеля имеет значение не только ожидаемая доходность каждого актива, но и ряд других параметров (например, корреляция доходности двух имеющихся в портфеле активов между собой, но мы не будем всё перечислять). Каждый портфель несёт в себе систематический риск (который влияет на доходность всех активов в портфеле — например, началась на планете пандемия и миллионы компаний остановили работу) и специфический риск (который присущ доходности индивидуальных активов в портфеле — например, случилась авария на заводе определённой компании, и это плохо повлияет на её финансовые показатели). С помощью диверсификации специфический риск можно устранить так, что в портфеле остаётся только систематический риск.

Вот, вкратце, это и есть цель: получить большую доходность сведя к минимуму специфический риск.

Есть исследования на фондовом рынке, которые утверждают, что для устранения подавляющей части специфического риска портфеля акций требуется не более 25 случайно выбранных акций первого эшелона. Но с облигациями такие простые решения не работают. Рынок облигаций больше и разнообразнее рынка акций, поэтому при формировании облигационной части портфеля требуются иные подходы. При этом не все методы формирования портфеля облигаций удобны для розничного инвестора с относительно скромным капиталом.

Лично мне кажется приемлемым решением адаптировать под цели такого инвестора метод ячеек. Берём ориентир (например, известный индекс облигаций или даже составленный нами свой собственный индекс облигаций) и делим его на ячейки, каждая из которых соответствует определённым параметрам. Ячеек может быть больше или меньше — это решение за инвестором. Популярными параметрами облигаций для формирования ячеек являются: дюрация, размер купона, срок до погашения, рыночный сектор, кредитный рейтинг, наличие колл-опционов (чаще всего опциона досрочного погашения) и т. д.

Например, в одной ячейке у нас будут облигации с дюрацией больше 5 лет, сроком до погашения больше 7 лет, корпоративные, с кредитным рейтингом BB, с правом досрочного погашения. В другой ячейке будут облигации федерального займа с наивысшим рейтингом, постоянным купоном, сроком от 10 до 15 лет, без опционов. И так далее. Ячеек в портфеле облигаций нужно создать столько же, сколько вы их выделили в индексе, на который ориентируетесь. Затем в биржевом терминале отбирать облигации, подходящие всем критериям ячейки, и уже их ранжировать по доходности, выбирая лучшие варианты.

Если хотите следовать индексу и получить сопоставимую доходность, сделайте так, чтобы ячейки портфеля в процентах весили столько же, сколько весят ячейки в индексе. Если хотите взять на себя больше риска и попробовать превзойти индекс — можно увеличить вес одних ячеек и уменьшить вес других.